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市场观察菜粕替代压力不减菜油新主力压力小窄叶蕈树

2022年07月13日

市场观察：菜粕替代压力不减菜油新主力压力小

菜籽类：

市场对菜油抛储的接受程度较好，在油脂整体反弹行情中，抛储对菜油的价格的打压作用只限于近月合约，9月菜油合约相对强势。菜粕方面需求尚无亮点，在水产旺季来临前期，豆菜粕价差已缩减至历史低位，豆粕将持续挤占菜粕市场，同时DDGS对菜粕的替代也不容忽视。菜粕和菜油主力目前都面临重要整数关口压力，料有回调需求，但后续上行行情仍可期待。

一、主要影响因素分析

（一）基本面分析

1、全球油菜籽减产

2015年开始，油菜籽减产的预期持续发酵。由于欧洲部分地区、澳大利亚和加拿大天气干燥，以及加拿大油菜籽作物还遭受霜降影响，令市场对油菜籽单产和收货面积表示担忧。德国汉堡的行业刊物油世界7月份曾将2015/16年度全球油菜籽产量预测值调低至6400万吨，同比减少500万吨。其后，由于加拿大单产好于预期，加拿大产量担忧有所缓解，带动全球油菜籽产量预测值回升。12月，加拿大统计局预计2015/16年度加拿大油菜籽产量为1720万吨，远远高于10月份预测的1430万吨，也高于市场分析师在报告出台前所预期的1560万吨，比2014/15年度的产量高出5%，创下了历史次高纪录，因在生长季节早期的干燥天气之后，夏末出现充足降雨，加拿大统计局预计单产比上年增长8%，达到38蒲式耳/英亩，这也是历史次高纪录。近期，美国农业部（USDA）已将全球油菜籽产量预测数据上调至6710万吨，因为加拿大的产量增幅大于澳大利亚、巴基斯坦和俄罗斯的产量降幅。

尽管加拿大产量出乎意料，但并未给市场价格带来太大压力，因为全球油菜籽需求强劲，加拿大油菜籽出口超出预期，以至于加拿大农业暨农业食品部继续调低国内油菜籽期末库存数据。加拿大农业暨农业食品部在近期供需月报里将2015/16年度加拿大出口预测数据从之前的750万吨上调至800万吨，并预计2015/16年度加拿大油菜籽期末库存为110万吨，比之前的预测值减少60万吨，也远远低于上年的232.2万吨。2015/16年度的前两个月，即8月和9月，加拿大油菜籽出口量达到138万吨。中国是头号买家，其次是日本和墨西哥。油菜籽出口一直受到加元汇率疲软等因素的支持。加元疲软使得油菜籽与大豆、豆粕、豆油和棕榈油竞争市场份额。此外，油菜籽的健康优势同样提振油菜籽出口前景。

欧盟方面，油世界对2015/16年度欧盟28国油菜籽产量预计为2050万吨，较上一年度的产量2400万吨减少14.6%。其中，德国油菜籽产量为500万吨，前一年度为630万吨。法国油菜籽产量预计为490万吨，前一年度为550万吨。英国油菜籽产量预计为220万吨，前一年度为250万吨。波兰油菜籽产量预计为260万吨，前一年度为310万吨。作为对比，美国农业部对2015/16年度欧盟油菜籽产量预计为2210万吨，比上年创纪录的水平减少220万吨。此外，Informa对2015/16年度欧盟28国的油菜籽产量预计为2100万吨，上年预测值为2410万吨。欧盟油菜籽产量的降低主要因利润降低及欧盟禁止使用新烟碱杀虫剂，导致油菜籽播种面积减少。

加之中国减产幅度更大，全球油菜籽减产已成定局。尽管加拿大方面产量超出预期，但仍难弥补强劲需求的增长，使2015/16年度全球油菜籽库存缩减至650万吨，库存消费比降至8%下方（USDA），对油菜籽价格构成支撑。

2、国产菜籽产量缩减，对进口依存度将增加

根据相关机构发布的3月供需报告，预计2014/15年度国内菜籽产量预计下滑至850万吨，较2013/14年度下降250万吨。近期对菜籽种植调研的结果显示，国内主要产区菜籽种植面积下降幅度达到20-30%，因小麦种植效益高于菜籽，且劳动力成本提高进一步使种植转向机械化程度更高用工更少的品种。我们预计新季2015/16年度国内菜籽产量下滑至680万吨，较2014/15年度下滑170万吨。展望2016/17年度菜籽产量将会减少至580万吨。

国产菜籽减产的缺口，大部分由进口菜籽填补。2015年1月至12月，菜籽累计进口量为446.97万吨。布瑞克预计2015/16年度国内菜籽进口量将达到470万吨。

3、菜粕需求受挤占，难走出独立行情

豆粕与菜粕之间的替代性历来受到市场关注，通常菜粕价格低于豆粕价格800元/吨（或豆、菜粕比值大于1.4）时才具备比价优势。随着二者价格的不断下探，二者价差持续位于较低水平波动，2015年二者价差不足800元/吨（价格比不足1.4），价差最低缩减至310元/吨（价格比最低1.14）。而豆粕价格的下行令菜粕价格承压，是二者价差变动的主要动力。低价差促使国内饲料生产企业提高豆粕使用比例，降低菜粕用量，成为牵制菜粕价格走高的主要压力。

而大豆方面，增产的步伐尚未停止。美国农业部发布的3月份全球农业产量报告显示，美国2015/16年度大豆产量预估为39.29亿蒲式耳，高于2014/15年度的39.27亿蒲式耳，更远高于2013/14年度的33.58亿蒲式耳。2015/16年度巴西和阿根廷大豆产量预测值分别为1亿吨和5850万吨，总计15850万吨，高于2014/15年度15760万吨。

大豆价格丰产一方面拉低了大豆及其加工产品的价格，另一方面，则推高了市场对大豆及其副产品的需求。德国汉堡的行业刊物油世界称，全球对豆油和豆粕的依赖度逐渐提高，推动大豆压榨需求增长。2015年9月到2016年2月期间，全球五个主要大豆生产国的大豆用量达到创纪录的1.22亿吨，比上年同期激增1260万吨。五大国的大豆压榨显著加快，1月份的压榨量同比增长190万吨，2月份同比增长120万吨。2016年前两个月五大国豆粕出口量增长近180万吨或25%，达到1000万吨。

在整体油粕需求增长不大的背景下，豆粕和豆油需求的增加势必挤占其它油粕的需求空间，同时拉低其它油粕价格。而且，作为全球最大量的油粕品种，豆粕和豆油对其它小品种价格的影响力是巨大的。

菜粕的另一重要替代来自DDGS，目前尚以进口DDGS为主。2015年初开始，菜粕与进口DDGS价差逐渐扩大，DDGS价格优势随之突显，促使DDGS进口数量不断攀升。2015年10月份，二者价差最大超过600元/吨。随后该价差小幅回落至500元/吨附近，DDGS替代优势依旧明显。2015年开始，DDGS进口数量已显著超过进口油菜籽，更远高于来自进口的菜粕数量。2015年全年，DDGS进口682.1万吨（油菜籽同期进口447.0万吨），创出历史新高。不过，由于国产DDGS的挤占及国家对进口的政策干扰，进口DDGS数量已开始呈现缩减趋势。

此外，国产DDGS的价格优势也开始显现，将成为另一重要替代力量。随着国产玉米价格的走低，国产DDGS价格下滑，国产DDGS与进口DDGS价差出现倒挂，国产DDGS价格优势再次显现。往后国家玉米收储政策将朝着更接近市场的方向调整，玉米价格走低的趋势料将延续，国产DDGS价格优势预计将得以保持。因而，后期在玉米去库存过程中，国产DDGS的角色分量将有所加重，成为替代菜粕的重要力量之一。

4、菜油抛储将减少进口菜籽压榨并增加直接进口菜粕数量

国储菜油数量自2010年开始呈现阶梯型增长，近四年累计了超过600万吨的库存数量，超过国产菜油一年的产量。去年起，菜油国储政策终结，菜油出库问题愈加紧迫，因菜油储存过程中费用高企，时间越久损失越大。

今年1月份，2011年产菜油开始出库。由于抛储价格大幅走低，市场对2011年产菜油的接受程度较高。抛储至今约3个月时间，2011年产菜油已出库68万吨，约占该年份菜油库存总量的一半。据此速度，今年5月新菜籽上市时期，预计2011年产菜油已大部分出库，或为此轮抛储结束时间。

因而，从平衡表里可扣除进口菜油需求将近百万吨。考虑到之前进口菜油主要通过进口菜籽国内压榨的方式流入市场，预计后期进口菜籽数量将有较大缩减，进而令进口菜籽压榨的菜粕数量减少，缺口料通过直接进口菜粕来填补。失去压榨利润的进口菜粕，成本或有小幅增加。此外，国家收紧进口菜籽质量标准也一定程度上增加了进口菜籽的成本，增加的成本同样会传递至菜粕价格。

年底时期，预计将开启下一年度的菜油抛储，即2012年产菜油预计今年年底或明年年初开始出库，出库数量同样大于100万吨。并如此反复直至2014年产菜油库存完毕，因而抛储的压力料将持续至2019年。

二、主流资金行为分析

油菜籽期货成交和持仓量萎靡，暂不细述。

郑州菜粕期货前20名净持仓量整体以净空持仓为主。2015年三季度，该净空持仓量一度缩减至零值附近，使期价脱离历史低点。随后该净空持仓再度增加，但增幅有限。目前净空持仓数量仍有增长趋势，与2015年三季度净空持仓数量相当。从周期变动上看，2015年主流资金持仓变动周期规律主要由菜粕的生长周期主导。每年二季度开始，国产菜粕陆续上市，卖出套保盘增加，推升净空持仓增加，至7月前后达到极值水平；而年底虽为需求淡季，但买入套保盘已开始着手为下一年度水产备货行情布局。2015年偏空的差异则反映出菜粕市场的压力较往年有所增加。今年一季度的净空持仓数量较前两年有所缩减，但净单占比未有降低，表明菜粕反弹的压力仍较大。

2015年三季度至今，郑油前20名净空持仓数量再度攀升，近期已回升至2014年的较高水平。表明菜油期价反弹过程中，主力资金做空意愿增加，或表明套保压力的增加。暗示菜油调整需求的增加。

三、菜籽类期价走势技术分析

随着菜粕、菜油的反弹，油菜籽期货振荡区间逐渐收窄，运行重心缓慢上移，下行趋势大为缓解。均线系统逐渐走平交织，并成为K线下方支撑，暗示期价向上突破的意愿增强。下方支撑3800元/吨一线，上方短线压力4050元/吨附近即年线附近，中线压力4200元/吨。

菜粕新主力合约已从底部反弹，K线振荡重心逐渐上移，构成阶段性的上行通道。均线系统聚拢交织后开始上扬，并支撑K线走高。短期而言，2000元/吨重要整数关口压力仍需消化；中长线来看，长期的熊市反转也难一蹴而就。期价的支撑与压力都暂时看通道上下轨。

菜油期货已从2012年以来的长期熊市行情底部回升。反弹走势较粕类迅猛，直逼6000元/吨整数关口。均线系统聚拢交织与K线胶粘后上扬，并开始呈现多头排列形态。从MACD来看，其指标已由负值区间回升至正值区域运行，上升趋势较好，其前期与K线形态构成较大时间跨度的底背离形态，暗示量能支持期价的进一步回升。不过，6000元/吨的整数关口压力不容小觑，期价仍有反复风险，以进一步消化抛压并修复均线系统。且9月尽管可活动的空间大一些，但换月之后，1月合约与5月合约都将再度承压抛储压力。

四、2016年二季度菜籽类市场展望及期货策略建议

油菜籽方面，国产菜籽因成本劣势，减产是必然。而传统产区对国产菜油的偏好将支撑国产菜籽价格，促使国产菜籽与进口菜籽目标消费市场继续分化。由于国产菜籽贸易量少且贸易时间短，而进口菜籽不能交割，使菜籽期货相对活跃的时期很短，活跃度相对其它期货仍显低迷。料以3800-4200元/吨大区间偏强振荡为主。

不建议投机者交易油菜籽期货。机构套保客户为防范菜籽价格下跌风险的，可于4000上方分批操作卖出套保。

菜籽粕方面，水产养殖增长乏善可陈，需求方面难有亮点。而豆粕和DDGS价格的下行不断挤占菜粕需求的空间，且豆粕和DDGS下行的趋势有望持续，菜粕市场需求料继续受到压缩。不过菜粕基本面好于豆粕，因而资金做多的意愿相对豆粕偏强一些。

对于短线操作者，建议菜粕1609合约依托10日线短多交易。中线操作者可耐心等待回踩60日线的做多机会，不宜追多操作。

菜籽油长期熊市的底部料已确认，但长期趋势的反转不会快速顺畅。按照国内菜油的抛储节奏，9月菜油受到抛储压力较小，做多仍有机会，而1月和5月菜油相对压力大些。预计2016年二季度菜油短期回调后仍将继续偏强运行，逐步消化6000元/吨关口压力，可逢回落支撑处建多单。

对于短线操作者，可5750-6000元/吨区间内操作OI1609合约，高抛低吸。对于中长线操作者，建议5800元/吨下方分批建仓多单，止损5600元/吨。